“2019年之后，医疗投资不再是雨露均沾、遍地开花。现在有一部分玩家开始变得沉默了，有没有退场不清楚，但市场上活跃资金、玩家数量明显收窄，VC/PE投资向头部企业聚集。”近日，仙瞳资本执行合伙人刘牧龙在其年度峰会暨BIOINVEST论坛期间，接受投资界采访时说到。

对于不少VC/PE机构而言，“变”成为过去一年的重要主题。一方面是募投金额双降，投资回报降低；另一方面是大调整背后新机会涌现，需及时应对。

刘牧龙对此感受并不强烈，相反，仙瞳却在去年加大投资。“一是我们遇到比较好的资产价格，二是预期改革会加速，改革一定有利于中国的科技创新，也有利于经济资源向民生、消费和科技倾斜。”刘牧龙判断。

作为一家偏中早期的投资机构，成立九年来，仙瞳资本主攻生物医药、医疗器械、生物技术三大细分板块，已投资近70家企业，有一大半进入到下一轮的融资，其中不乏如思路迪、易活生物、艾欣达伟、融智生物、喜鹊医药、邦泰生物等优质项目，亦有万春药业等经典案例。

“事实上，我们的多数项目融资都比较顺利，没遇到所谓的寒冬。”刘牧龙对投资界表示。

仙瞳资本执行合伙人刘牧龙

寻找穿透泡沫的机会

刘牧龙硕士毕业于中国科学院生物传感研究方向，拥有15年以上的生物医药产业从业经验以及企业并购、风险投资经验，他曾担任国家药监局特聘讲师、国家医学计量技术委员会委员，是深圳市科技领军人才。

穿越时空规律，找到事物不变的、本质性的底层逻辑是他所擅长的。在他看来，当社会发展的长周期中遭遇经济、国际环境不顺利时，要明晰这些变化不是影响社会发展本质的东西，适当把眼光放长远一点。“如果我们要应对短暂的不利，更积极的方式是抓住资产低估或者泡沫不大的机会出手，而不是保守。”

刘牧龙认为，医药行业长期的螺旋式上升不会变，关键在于具体路径，可以帮助投资穿越时空的是价值。

“在全世界做医药投资，安全和有效便是可以穿越时空的价值。”他举例说，从普遍的价值来看，中国医药行业过去几年存在比较严重的泡沫，而且主要集中在生物药领域。之所以出现这个情况，是因为业界认为风险不大，但生物大分子却非常容易被仿制。由于分子结构非常复杂，一点改动对药的影响很小，导致很多生物仿制药出现。但他认为，这对大分子药非常不利。而在发达国家的市场，并不存在抗体药的热潮，因为相比而言一个成药的小分子已经很简单，改动的难度比大分子药更大。

刘牧龙还谈到医药投资的底层原则，一是药效的比较优势，二是性价比。“中国医药市场是政府管制的市场，它的支出、产品准入都是受管制的。要关注市场的不同特点，到了不同的地域要有不同的落地策略。”

刘牧龙认为，最适合中国市场的药物是成本压力比较小、可以承受相对低价的药物，这也是仙瞳资本坚持医药投资的原则——找到适合中国市场的创新药。

专注于新型癌症疗法研发的万春药业正是仙瞳筛选出来的企业。仙瞳资本于2014年A+/B轮注资万春药业。

其投资一方面原因是看准其具有竞争力的创新产品，公司拥有由多个高效小分子及多肽分子构成的抗肿瘤新药研发产品线。核心产品普那布林是拥有全球自主知识产权的1.1类新药，具备促进肿瘤凋亡，激活免疫反应多重作用；另一方面，万春药业拥有高效的运作模式，率先尝试采用中美结合的创新研发，快速和低成本地开发新药。同时通过准确锁定适用人群提高药物开发的成功率也是仙瞳资本看好的模式。

前不久刚刚获得仙瞳独家投资的喜鹊医药，是一家临床阶段的First-in-Class “全球新”药物研究开发公司，专注于市场潜力大但临床需求尚未得到有效满足的心脑血管和线粒体疾病创新治疗药物的研究开发，比如在脑卒中、糖尿病肾病、帕金森病、痴呆症、青光眼和心肌缺血等领域进行了深度布局。

刘牧龙认为，喜鹊医药的研发管线布局别具一格，更重要的是其产品布局非常适合中国本土市场的特点，同时又具备国际竞争潜力，这是仙瞳投资的主要原因。

刘牧龙此前在不同场合都直言，国内医疗健康领域的投资存在泡沫，而且泡沫还很严重，不过泡沫主要集中在一级市场。在这种情况下，仙瞳资本一直坚持着“不随大流”的投资风格，做最难做的项目，啃最难啃的骨头，因为只有这些地方泡沫最小。

押注精准医疗

生命科技领域的壁垒很高，看得懂的投资人并不多。生命科技的细分领域已经到了分子、细胞、病毒级别的基本原理，技术难度高，成功的概率也比较低。同时，生命科技领域的投资周期长、所需投资量大，这些都是其壁垒所在。

而仙瞳资本团队覆盖从学科、行业经验到金融三方面的综合能力。据了解，在仙瞳资本的四位高管中，两位有生命科技的学习背景，一位做过生物技术企业，还有一位是国内最早一批做生物医疗早期投资的投资人。同时，仙瞳资本有十多位成员组成的投研团队，有遗传学、药学、分子生物学、有机化学等领域的产业背景。

在刘牧龙看来，这是仙瞳的比较优势，也让他有了“另辟蹊径”的底气。仙瞳喜欢找一些大家不一定看重的蛋糕来吃，这块蛋糕可能规模不大、但吃得人不多，未来却可能有很大的成长空间。

最近几年CRO领域成为医药行业融资热门，涉及精准医疗的项目更受资本青睐。而精准医疗就是这样一个专业性极强的领域。

精准医疗包含诊断和治疗两个方面。其中，基因测序是基础，其能改变现有研究模式、诊断模式，同时使得治疗方式和治疗效果的精准度大幅提升。

刘牧龙分析，基因测序领域中，上游供应商多以技术垄断，下游应用端以医院和独立实验室为主，同业竞争激烈。如果企业可以完成“规模优势+产品优质+渠道粘性”三位一体，则可胜出。

思路迪专攻肿瘤精准医疗，通过对肿瘤生物学特征、临床诊疗及药物研发数据进行整合并挖掘运用，开展肿瘤早期筛查、肿瘤精准诊断和精准药物研发。

公司的抗肿瘤新药研发管线涵盖免疫治疗及其它靶向治疗，目前合作开发的全球第一个皮下注射抗PD-L1肿瘤免疫治疗新药项目已经进入全球（中国、美国和日本）同步临床开发阶段，思路迪与国内200多家三甲医院展开合作。

仙瞳资本2012年就对思路迪进行首轮投资，早在该项目成立初期便识别出其独特价值。刘牧龙介绍，首先，思路迪在精准医学研究已经有了很好的积累；第二，在研肿瘤免疫治疗创新药确定性强；第三，在公司发展战略层面，近年精准医疗行业尤其是针对健康人群的癌症风险筛查和针对癌症患者的肿瘤个体化医疗市场强势扩容，未来前景巨大。

“我们在精准医疗的布局肯定是先人一步了，如今到了精准医疗2.0时代，我们也从诊断向制药、药物研发方面转移，这已经不能用哪个赛道来定位，后面会牵涉出更多、更细的领域。”刘牧龙称。

“对科创板IPO没那么急”

目前，仙瞳资本投资的项目以中早期偏多，所投近70个项目中，有一大半进入到下一轮的融资。

“我们并不刻意追求更大的规模和影响力，而是优先追求更高的利润和投资收益。在仙瞳的投资组合中，很多是市面不曾听过名字的公司，但却代表着最前沿的科技。”刘牧龙称，仙瞳资本所投的项目很多都是细分领域的前三名，容易吸引后续轮次跟进。“每家机构的风险偏好会不一样，仙瞳资本的投资可以帮助把控项目风险，以便后续机构的进入。”

在项目退出方面，仙瞳资本隔轮退出的项目较多，通过IPO或并购方式退出的笔数有约10%。“我们对退出没有那么纠结，一般原则是IRR大于50%，甭管是赚了一倍还是十倍，都可以退，但如果IRR低于50%，就要慎重评估了。”

过去，海外退出途径更适合仙瞳资本。刘牧龙在接受媒体采访时颇为无奈：“A股市场特别不适合我们这样的机构，符合条件的项目我们看不上，我们看得上的项目又不符合A股上市条件。”

去年4月，港交所一纸文件抢走了纳斯达克半边风头。自2018年4月底，港交所宣布接受尚未盈利生物科技公司于主板上市的申请开始，仙瞳资本的目光也更多落向国内。

而谈到近日火热开闸的科创板，刘牧龙认为，科创板的诞生对医药投资有非常大的好处。原来在创业板和主板的规则上，医药投资很难找到顺畅的退出渠道，但科创板的推出给医药行业带来了正面的改革效应。

但他同时直言，仙瞳所投企业普遍有一个特点，就是对IPO这件事没那么急，还是把公司业务放在重点。“我们没有特别因为科创板这件事，在投资企业中做针对性的筛选。在我们看来，一家企业从零开始走到规划上市，企业正常的业务进展更重要，科创板只是多了一个退出选项。